序

　　最重要的投資決策不是以價格為本，而是以價值為本。最重要的不是買好的，而是買得好。

　　最重要的不是波動性風險，而是永遠損失的可能性風險。最重要的巨大風險不在人人恐懼時，而在人人都覺得風險很小時。

　　最重要的不是追求高風險高收益，而是追求低風險高收益。最重要的不是趨勢，而是周期。

　　最重要的不是市場心理鐘擺的中點，而是終點的反轉。最重要的不是順勢而為，而是逆勢而為。

　　最重要的不是進攻，而是防守。最重要的不是牛市跑贏市場，而是熊市跑贏市場。

　　總結：資產(chǎn)管理公司成功的關鍵是什么?

　　答案：歷經(jīng)40余年發(fā)展與磨礪所形成的有效的投資理念，以及掌握高超的技術，有著共同文化和價值觀的個人對該理念的貫徹執(zhí)行。

　　學習第二層次思維

　　投資，就像經(jīng)濟一樣，更像一門藝術而不是科學。直覺的、適應性的投資方法比固定的、機械化的投資方法更為重要。

　　成功的投資者需要良好的運氣或者非凡的洞察力，單純靠運氣是行不通的，所以最好把精力集中在提高自己的洞察力上。

　　什么是第二層次思維?第二層次思維需要考慮什么?

　　A、未來可能出現(xiàn)的結果會在什么范圍之內(nèi)?

　　B、我認為會出現(xiàn)什么樣的結果?我正確的概率有多大?人們的共識是什么?我與大眾的共識有多大差異?

　　C、資產(chǎn)的當前價格與大眾所認為的未來價格及自己所認為未來價格的相符的程度如何?價格中反映的共識心理是過于樂觀還是過于悲觀?

　　D、如果大眾的看法是正確的，資產(chǎn)價格將會發(fā)生怎么的改變?如是我是正確的，資產(chǎn)價格又會如何的變化?

　　為了取得優(yōu)異的投資結果，你必須對價值持有非常規(guī)性的并且必須是正確的看法。因為你的表現(xiàn)是偏離常態(tài)的，所以你的預期--甚至你的投資組合--都必須是偏離常態(tài)，你必須比人們的共識更加正確。

　　準確估計價值

　　投資者有兩種基本選擇：

　　1、判斷證券的內(nèi)在價值并在價格偏離內(nèi)在價值時買進或賣出證券(本書主要聚焦在這一方面)

　　2、決策完全建立在對未來價格走勢預期的基礎上。

　　兩種受基本面驅動的投資方法：價值投資和成長型投資，其中價值式的目標就是得出證券當前的內(nèi)在價值，并在價格低于當前價值時買進。成長型投資的目標則是尋找未來將迅速增值的證券，其更看中企業(yè)的潛力，而不是企業(yè)當前的屬性。

　　兩類投資邏輯差異：

　　價值投資者相信當前價值高于當前價格，從而買進股票(即使它們內(nèi)在價值顯示未來的增長有限)。

　　成長型投資者相信未來價值的迅速增長足以導致價格大幅上漲，從而買進股票。成長型投資者賭的是未來可能實現(xiàn)也可能無法實的公司業(yè)績，而價值投資主要建立在分析公司當前價值的基礎上。

　　毫無疑問，預見未來比看清現(xiàn)在更加困難。所以，成長型投資的平均成功率會更低，但是一旦成功，得到的回報有可能會更高。

　　因此，成長型投資的上漲潛力更富戲劇性，而價值投資的上漲潛力更有持續(xù)性。

　　思考：在對管理人進行策略貼標時，對其的投資邏輯與選股邏輯要進行了解，不同的價值觀會導致后期產(chǎn)品凈值波動差異巨大。同時，觀察歷史的波動率有助于判斷。

　　價格與價值的關系

　　在橡樹資本管理公司我們說，“好的買進是成功賣出的一半”，意思是說，我們不花太多時間考慮股票的賣出價格、時機。如果你買的足夠便宜，那么最終這些問題的答案不言而喻。

　　確定價值的關鍵是熟練的財務分析，而理解價格、價值關系及其前景的關鍵，則主要依賴對其他投資者思維的洞察。投資者心理幾乎可以導致證券在短期內(nèi)出現(xiàn)任何定價，而無論其基本面如何。

　　思考：情緒面的觀察指標是什么?定性分析的因子有哪些?

　　理解風險

　　第一步是理解風險。第二步是識別風險。最后的關鍵一步是控制風險。

　　在考慮投資結果時，收益僅僅代表收益，評估所承擔的風險是必需的。需要思考收益是通過安全的還是有風險的投資工具獲得的?是通過固定收益證券還是股票得到的?

　　投資股票得到：是通過投資大型、成熟企業(yè)得到的，還是通過投資小型、不穩(wěn)定企業(yè)得到的?

　　是通過投資流動性好的股票和債券?還是通過流動性欠佳的私募股權得到的?是利用杠桿還是沒有杠桿得到的?

　　是通過集中化投資組合?還是多元化投資組合得到的?

　　(思考：這是定性分析指標，設置一個系列表格進行量化打分)

　　投資風險有多種形式：

　　A、不達目標：投資者有不同需求，對于投資者來說需求沒有得到滿足，更構成了風險。了解不同的投資目標是關鍵。

　　B、業(yè)績不佳。

　　導致?lián)p失風險的原因：

　　首先，基本面弱未必導致?lián)p失風險。如果買進的價格足夠低，也能成為一項非常成功的投資。

　　其次，風險可能在宏觀環(huán)境并未走弱時出現(xiàn)。損失風險主要歸因于心理過于積極，以及由此導致的價格過高。理論認為，高收益與高風險相關，因為前者為補償后者而存在。但是對于價值投資者來說，其感覺是恰恰相反的。他們相信，在低于價值買進證券時，高收益與低風險可以同時實現(xiàn)。

　　關于概率分布，特別是正態(tài)分布，首先，我們選定一個我們認為事件可能圍繞它而聚集的中心值，這個值可能是平均值或中位數(shù)。最常見的鐘形分布被稱為“正態(tài)”分布。但是，正態(tài)分布假設是尾部事件極少發(fā)生，而在金融事件的分布-由具有情感驅動極端行為傾向的人所決定-或許應被理解為具有肥尾。

　　識別風險

　　識別風險往往從投資者意識到掉以輕心、盲目樂觀并因此對某項資產(chǎn)出價過高開始。換句話說，高風險主要伴隨高價格出現(xiàn)。

　　投資風險主要源自過高的價格，過高的價格往往源自過源樂觀、懷疑不足以及風險規(guī)避不足。

　　如果我能從股票上賺到10%的收益，那么我需要15%的收益率才能接受缺乏流動性和確定性的房地產(chǎn)。如果是進行收購，收益率要達到25%-30%才能誘使我去進行風險投資，因為風險投資的成功率非常低。

　　風險對投資者來說極為重要，同時也是短暫而不可衡量的。所以當投資者情緒高漲時，風險是必須要進行識別的。

　　人們過高估計了自己認識風險的能力，過低地估計了規(guī)避風險所需要的條件;因此他們在不知不覺中接受了風險，由此促進了風險的產(chǎn)生。

　　當投資者行為改變市場時，風險就加大了。投資哄抬資產(chǎn)價格，促使本應在未來出現(xiàn)的資產(chǎn)升值出現(xiàn)在現(xiàn)在，預期收益因此而降低。

　　控制風險

　　在我看來，杰出投資者之所以杰出，是因為他們擁有與創(chuàng)造收益的能力同樣杰出的風險控制能力。

　　(思考：如何通過量化指標進行觀察與打分?組合回撤與組合分散度是否是一個方面?)

　　杰出投資者是那些承擔著與其賺到的收益不相稱的低風險的人。他們或以低風險賺到中等收益，或以中等風險賺到高收益。

　　(思考：如何評估?通過風險調(diào)整后的收益進行評估)

　　無論風控取得怎樣的成績，在繁榮時期是永遠也表現(xiàn)不出來的。因為風險是隱敝的。風險-發(fā)生損失的可能性-是觀察不到的，能觀察到的損失，而損失通常只有風險與負面事件相碰撞時才會發(fā)生。

　　風控可以在繁榮時期存在，但是它觀察不到的，因為得不到驗證，所以風險控制是得不到認可的。只有訓練有素、經(jīng)驗豐富的觀察家才有可能在繁榮期審視投資組合，并預測它是低風險性還是高風險性。

　　優(yōu)秀的投資者獲得收益可能比別人高，但在實現(xiàn)同等收益的前提下承擔了較低風險。(或以相當?shù)偷娘L險實現(xiàn)了稍低于其他人的收益)。

　　一般來說，市場所經(jīng)歷的繁榮期比衰退期多，在衰退期風險控制的價值是通過損失減少來體現(xiàn)的，所以風險控制的成本-表現(xiàn)為放棄收益-有可能看起來過高。

　　客戶付給我們高薪，為的是讓我們通過承擔風險-特別是承擔其他人極其厭惡的風險-努力為他們帶來價值的增值。制定下這樣的方針后，風險在我們投資過程中重要性是顯而易見的。

　　貫穿長期投資成功之路的，是風險控制而不是冒進。在整個投資生涯中，大多數(shù)投資者取得的結果將更多地取決于致敗投資的數(shù)量及程度，而不是制勝投資的偉大。良好的風險控制是優(yōu)秀投資者的標志。

　　關注周期

　　周期的法則：一、多數(shù)事物都有周期性的。二、當別人忘記法則一時，某些最大的盈虧機會就會到來。

　　事物的盛衰和漲落是基本原理，經(jīng)濟、市場和企業(yè)同樣如此：起伏不定。世界具有周期性根本原因是人類的參與，人是情緒化并且善變的，缺乏穩(wěn)定性的客觀性。(思考：這點需要牢記，所以某種程度上說投資者教育最有效的是市場先生本身)

　　特別值得一提的信貸周期，它具有必然性、極端波動性，也具有為適應它的投資者創(chuàng)造機會的能力。涉及投資時間越長，只要經(jīng)濟有微小的波動，就能導致信貸可得性的巨大波動，并對資產(chǎn)價格及其背后的整體經(jīng)濟巨大影響。(思考：做為一個商業(yè)銀行，我們有什么先天優(yōu)勢與量化指標可以讓我們提前發(fā)現(xiàn)信貸周期?)

　　上升過程中的現(xiàn)象：經(jīng)濟進入繁榮期，資金提供者增多，資本基礎增加。壞消息極少，因此貸款風險與投資風險似乎已經(jīng)減少。風險規(guī)避消失。金融機構開始擴大業(yè)務-確切地說，提供更多資本。金融機構通過降低必要收益(如降息)、降低信貸水平、為特定交易提供更多資本以及放寬信貸條款來爭奪市場份額。(量化指標觀察：企業(yè)發(fā)債利率有無下降，公司票據(jù)保證金比率)最終資本提供者開始為不具備資格的借款人和項目提供資本。(歷史上指標的最低點附近進行預警)當達到這個點時，前面所描述的上升段開始出現(xiàn)逆轉。

　　下降過程中的現(xiàn)象：損失導致借款人畏難回避。風險規(guī)避增加，伴隨著利率、信貸限制與條款要求提高�？傻觅Y本減少-在周期谷底，只有資質(zhì)最好的借款人才能借到資本。企業(yè)迫切需要資本，借款人無法展期債務，導致債務違約及企業(yè)破產(chǎn)(思考-定量觀察指標：銀行不良率，債券違約率)

　　這一過程導致并加劇經(jīng)濟萎縮，這一過程在達到極點時將會再次發(fā)生逆轉。經(jīng)濟會隨消費者花費的多少而起落，會對經(jīng)濟因素或外源性事件作出情緒化的反應。企業(yè)會在周期上行時，擴充設備和存貨。(對企業(yè)存貨進行統(tǒng)計從而觀察，從而銀行信貸量也會增加)每隔10年左右，人們更會斷言周期性結束。他們認為，繁榮期會永無止境滾滾向前，或者不良趨勢將得不到控制。無視周期并推算趨勢是投資者所做的最危險的事情之一。

　　鐘擺意識

　　證券市場的情緒波動類似于鐘擺的運動。雖然弧線的中點最能說明鐘擺的平均位置，但是實際上鐘擺停留在那里的時間非常短暫。相反，鐘擺幾乎始終在朝著或者背離弧線的端點擺動。但是，只要擺動到接近端點，鐘擺遲早必定擺回中點。

　　(思考：對歷史低點與中點進行布局與預警，從估值低點進行配置，超過中點進行減持)

　　風險規(guī)避是理性市場的重要組成部分，它的鐘擺所處的位置尤為重要。在筆者看來，貪婪與恐懼的循環(huán)是對待風險的態(tài)度改變所致。貪婪盛行，意味著投資者更安于風險和以獲利為目的而承擔風險的認知。

　　投資的主要風險歸結為兩個：虧損的風險和錯失的機會的風險。大幅消除其中一個都是有可能的，但是二者是不可能被同時消除的。理想狀態(tài)下，投資者會使兩者達到平衡。

　　牛市有三個階段：

　　第一階段，少數(shù)有遠見的人開始相信一切會更好。

　　第二階段，大多數(shù)投資者意識到進步的確已經(jīng)發(fā)生。

　　第三階段，人人斷言一切永遠會更好。

　　其中邏輯在于：市場有自身規(guī)律，由投資者心理改變所致的市場評估指標改變，是引起大多數(shù)證券價格短期變化的原因。投資者心理的變化也呈鐘擺式擺動。

　　熊市的三個階段：

　　第一階段，少數(shù)善于思考的投資者意識到，盡管形勢一片大好，但不可能永遠稱心如意。

　　第二階段，大多數(shù)投資者意識到勢態(tài)惡化。

　　第三階段，人人相信形勢只會更糟�？傄惶煳覀兊竭_第三階段，人們對解決問題不再抱任何希望。重大底部出現(xiàn)在人人都忘記潮水仍會上漲時。那就是我們期望的時機。

　　(思考：在熊市時的定量觀察指標：先是估值底、再是市場底、最后是情緒底，所以先觀察估值，再是整數(shù)點位，最后是成交量、基金認購量等數(shù)據(jù))

　　理論上，恐懼與貪婪是兩個極端，多數(shù)時侯鐘擺應處于兩極之間，但它在中點停留時間并不長。不過正像周期波動一樣，我們永遠不知道：

　　鐘擺擺動的幅度、令擺動停止并回擺的原因、回擺的時機、隨后朝反方向擺動的幅度。

　　抵御消極影響

　　事實上，利用無效性是持續(xù)卓越的唯一方法，為使自己與他人區(qū)別開來，你應該站在與那些錯誤相反的一邊。

　　(思考：如何識別出卓越的基金經(jīng)理?觀察其組合與大部人的差異點是一個方面)

　　為什么會產(chǎn)生錯誤?因為投資是一種人類行為，而人類是受心理和情感支配的。最大投資錯誤不是來自信息或分析因素，而是心理因素。

　　第一種影響投資者成就的情感就是對金錢的渴望，尤其是當這種渴望演變成貪婪的時侯。

　　第二種就是貪婪的對立面是恐懼。

　　第三種就是人們?nèi)菀追艞夁壿�、歷史和規(guī)范的傾向。是什么讓投資者迷上這樣的錯覺呢?通常是投資者往往在貪婪的驅使下，輕易地擯棄或忽略了以往的教訓。

　　第四個造成投資者錯誤的心理因素就是從眾，一次又一次，從眾的壓力和賺錢的欲望致使人們放棄了自己的獨立性和懷疑精神，將與生俱來的風險規(guī)避拋諸腦后。

　　第五個心理影響就是妒忌。

　　第六個心理影響就是自負。

　　相比之下，善于思索的投資者會默默無聞地辛苦工作，在好年份賺取穩(wěn)定收益，在壞年份承擔更低損失。謙卑、審慎和風險控制路線并不那么光鮮亮麗。

　　(思考：長期配置的管理人的量化標準?是不是應該以這個為基礎?)

　　那么該如何提高自己的勝算呢?

　　1、對內(nèi)在價值有堅定的認識?

　　2、當價格偏離價值時，堅持做該做的事。

　　3、足夠了解以往周期-先從閱讀和與經(jīng)驗豐富的投資者交談開始，之后通過經(jīng)驗積累，從而了解到市場過度膨脹或過度萎縮最終得到是懲罰而是不是獎勵。

　　4、透徹理解市場對極端市場投資過程的潛在影響。

　　5、當市場錯誤估價的程度越來越深，以致自己貌似錯誤的時侯，愿意承受這樣的結果。

　　6、與志趣相投的朋友或同事互相支持。

　　逆向投資

　　卓越投資需要第二層次思維，一種不同于常人的更加復雜、更具有洞察力的思維方式。某種程度上來說，趨勢、群體共識是阻礙成功的因素，雷同的投資組合是我們要避開的。

　　(思考：這與我們過去去選擇卓越基金經(jīng)理的標準是一樣的)

　　市場會發(fā)生劇烈的擺動，從牛市到熊市，從估價過高到估價過低。

　　市場極端代表著拐點，出現(xiàn)于牛市或熊市達到巔峰時。因此，投資成功的關鍵在于逆勢而行：不從眾。那些意識到他人錯誤的人可以通過逆向投資而獲利豐厚。

　　接受逆向投資概念是一回事，把它應用到實際中則是另一回事。

　　首先，我們永遠不知道市場的鐘擺能擺多遠。

　　其次，我們可以肯定的是，一旦市場達到極端，它最終會擺回(或超過)中點。

　　最后，由于影響市場的各種因素的易變性，沒有任何工具(包括逆向投資)是完全靠得住。因為市場可以被高估，也可以被低估，并且能夠將這種狀態(tài)維持一段時間甚至若干年。

　　輕率的承諾將招致失敗，會將投資組合經(jīng)理暴露于高買低賣的雙重危險之下。投資者只有擁有來自強大果斷決策的自信，才能賣出過度投機的股票，買進估價過低的股票。

　　最終獲利最高的投資行為，是我們所定義的逆向投資：在所有人賣出時買進(因而價格很低)，或者在所有人買進時賣出(因而價格很高)。

　　如果人人都喜歡它，那么很有可能價格已經(jīng)高到受人追捧的水平，增值空間可能相對較小。(當然，從估價過高到估價更高是有可能的)

　　如果人人都喜歡它，那么很有可能這一領域已經(jīng)被徹底發(fā)掘過-資金流入已經(jīng)過多。

　　如果人人都喜它，一旦群本心理改變尋求離場，就會面臨價格下跌的顯著風險。

　　杰出投資者能夠識別并買進價格低于實際價值的股票，只有當多數(shù)人看不到投資價值的時侯，價格才會低于價值。

　　簡而言之，杰出投資有兩個基本要素：

　　1、看到別人沒看到或不重視的品質(zhì)(并且沒有反映在價格上)。

　　2、將這種品質(zhì)轉化為現(xiàn)實(或至少被市場接受)。

　　通過第一點應明確的是，杰出投資的進程始于投資者深刻洞察、標新立異、特立獨行或早期投資。這就是為何成功投資者多寂寞的原因。

　　某些共同的線索貫穿于我所目睹的最佳投資中，它們通常是逆向投資，富有挑戰(zhàn)性并令人不安-盡管經(jīng)驗豐富的逆向投資者會從與眾不同的立場中得到安慰。

　　因此，在投資中，利潤豐厚和令人安穩(wěn)通常是矛盾的。

　　(思考：在設立投資組合時，是要進取還是穩(wěn)健將決定我們后期的業(yè)績表現(xiàn)，所以在第一次KYC或初步應該把組合設立的原則搞清楚)

　　作為逆向投資者，我們的任務就是盡可能謹慎熟練地接住下落的刀子，這也是內(nèi)在價值概念如此重要的原因。

　　尋找便宜貨

　　精心構建的投資組合的過程，包括賣出不那么好的投資從而留出空間買最好的投資，不碰最差的投資。

　　過程中要素：

　　第一、 潛在投資的清單。

　　第二、 對它們的內(nèi)在價值的估計

　　第三、 對其價格相對于內(nèi)在價值的感知。

　　第四、 對每種投資涉及到的風險及其對在建投資組合的影響的了解。

　　(思考：建議書的邏輯是否需要這樣設立?)

　　投資經(jīng)理的職責不僅是進行有利可圖的投資，還要滿足客戶的需求，因為多數(shù)機構投資者是因為開展特定資產(chǎn)類別和投資風格的業(yè)務才被聘用。舉例來說，如果投資經(jīng)理是以高質(zhì)量、高市值的價值股投資專業(yè)知識來招攬客戶的，那么對大量高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資就會對些投資經(jīng)理的業(yè)務非常不利。

　　(思考：觀察投資組合中長期投資風格，進行策略貼標，一旦風格飄移，則應該進行減倉。)

　　我們改變不了市場，若想?yún)⑴c其中，我們唯一的選擇就是從現(xiàn)存的可能性中選擇最好，這就是相對決策。

　　那么構成我們所尋找的杰出投資的要素是什么呢?價格是主要因素，我們的目標不在于“買好的”而是在于買的好。因此，關鍵不在于你買什么，而在于你用多少錢買。

　　那么，造成價格相對于價值較低，收益相對于風險較高的原因是什么呢?換句話說，是什么令一件東西賣得比它應有的賣價便宜：

　　與成為熱門題材的資產(chǎn)不同，潛在的便宜貨通常會顯示出一引起客觀不足:

　　A、鮮為人知或人們一知半解的

　　B、表面上看基本面有問題的。

　　C、有爭議、不合時間或令人恐慌的

　　D、 被認為不適于“正規(guī)”投資組合的。

　　E、不被欣賞、不受歡迎和不受追捧的

　　F、收益不佳的記錄的。

　　耐心等待機會

　　并不是總有偉大的事情等著我們?nèi)プ�，有時我們通過敏銳的洞察和相對消極的行動將成果最大化。耐心等待-等待便宜貨-往往是最好的策略。等待投資機會到來而不是追逐投資機會。

　　投資最大的優(yōu)點之一是，只有真正作出失敗的投資時才會遭受損失。不作失敗的投資就沒有損失，只有回報。

　　對于幫人理財?shù)膶�來投資者來說，其中利害關系更為嚴重。如果資金經(jīng)理在繁榮期錯過的機會太多，得到的收益太少，他們就會承受來自客戶的壓力，并最終失去客戶。這在很在程度上取決于對客戶習慣的培訓。

　　(思考：你的投資風格，要與你客戶的風格，特別是價值觀一致，不是什么樣的客戶都應該接受?)

　　在危機中關鍵要做到遠離強制賣出的力量，并把自己定位為買家。投資者需要做到以下幾點：

　　1、堅信價值，少用或不用杠桿，有長期資本和頑強的意志力

　　2、在逆向投資態(tài)度和強大的資產(chǎn)負債表支持下，耐心地等待機會，便能在災難中收獲驚人的收益。

　　(思考：自已的錢與客戶的錢?或者說顧問式服務的錢與全權委托的錢在投資上有何不同?)

　　正確的認識自身

　　我們或許永遠不會知道要去何處，但最好明白我們身在何處。

　　如果你發(fā)現(xiàn)你的標記大部分在左側欄里，那你就要我一樣看緊自己的錢包了。

　　重視運氣

　　由于具有損失風險，許多影響決策正確性的事件事先是無法預知或量化的。長期來看，好的決策一定會帶來投資收益。然而在短期內(nèi)，當好的決策無法帶來投資收益時，我們必須忍耐。

　　“我不知道”學派采取局部最優(yōu)法，把重心置于建立在他們認為可能的情況下表良好、在其他情況下下表現(xiàn)不會太差的投資組合上。

　　(思考：值得在組合管理中進行探索，將品種分為主策略與長期配置策略)

　　“我不知道“學派的投資者采用是概率論法，所以他們知道投資結果很大程度上是聽天由命，所以對投資者的贊揚或指責應有適當?shù)南薅?特別是在短期內(nèi)。

　　短期收益和短期損失可能都是假象，二者都不是真實投資能力的必然指標。出奇好的收益往往是出奇壞的收益的另一面，某一年的好收益可能會夸大投資經(jīng)理的能力，掩蓋他所承擔的風險。當壞年景緊跟好年景后面出現(xiàn)時，就會出現(xiàn)令人吃驚的結果。

　　(思考：應該更加關注前一年表現(xiàn)好，當下表現(xiàn)不好的基金與長期穩(wěn)定表現(xiàn)在前三分之一的基金)。

　　“我不知道“學派認為未來事件是概率分布，同時我們知道，還有許多其他可能性，并且其他結果的共同可能性可能比我們認為最可能的結果的可能性的結果的可能性高得多。

　　我們應將時間用在從可知行業(yè)、企業(yè)和證券中發(fā)現(xiàn)價值上，而不應將決策建立在對更加不可知的宏觀經(jīng)濟和大盤表現(xiàn)的猜測上。

　　考慮到我們不能確切地預知未來，必須通過堅定持股、分析性認識持股、在時機不佳時減少買入等途徑來保持我們的價值優(yōu)勢。

　　因為大多數(shù)結果可能會對我們不利，所以我們必須進行防御性投資。在不利結果下確保生存比在有利結果下確保收益最大化更為重要。

　　為了提高成功機會，我們必須在市場極端情況下采取與群體相反的行動：在市場低迷時積極進取，在市場繁榮時小心謹慎。(重中之重)

　　適度尊重風險，知道未來不能預知，明白未來是概率分布的并相應地進行防御，堅持防御性投區(qū)位碼，強調(diào)避免錯誤的重要性。

　　多元化投資

　　每當有朋友們向我咨詢投資建議時，我總是先設法了解他們對待風險與收益的態(tài)度。問題是你不可能將精力同時放在獲取收益和避免損失上。每一位投資者都必須在這兩個目標中作出選擇，通常要在兩者之間進行合理平衡。從進攻與防守層面入手是理解決策的最好方法之一。

　　選擇進攻還是防守，應從投資者對自己的掌握能力的認識出發(fā)。因此，防守的重點在于避免錯誤。

　　攻守選擇沒有對錯之分。條條大路通羅馬，你的決策必須基于你的性格與學識、你對自己能力的信任程度、你所在的市場以及你為之工作的客戶特點。

　　(思考：這也是為何了解客戶的投資經(jīng)歷、第一桶金的獲得是十分重要的)

　　投資中的進攻和防守是什么?

　　進攻是很好的定義，它指的是為追求高額收益而采用積極進取策略并承擔較高風險。

　　防御型投資者關注的不是做對，而是避免做錯。

　　做對和避免做錯之間有沒有區(qū)別?但是深入來看它們所需的思維模式有很大不同，由此帶來的投資策略也有很大不同。

　　其實可以把防守視為一種追求更高收益的努力，只不過它是通過避害而不是趨利，是通過持續(xù)穩(wěn)健的進步。

　　防御型投資有兩大要素：

　　第一要素是排除投資組合中致敗因素，最好的實現(xiàn)方法是：廣泛盡職調(diào)查、提高入選標準、要求低價和高錯誤邊際，不要輕易下注在沒有把握的持續(xù)繁榮、樂觀預測和發(fā)展上。

　　第二要素是避開衰退期，特別要避免暴露在崩潰危機下。防守還需要投資組合多元化、限制總風險承擔并以整體安全為重。

　　集中化(多元化的反義詞)和杠桿是進攻的表現(xiàn)，它們起效時會擴大收益，反之會增加損失。積極進取策略會導致投資結果比高點更高或比低點更低。(思考：如何運用)

　　設法通過積極進取策略將收益最大化，或者通過錯誤邊際來建立保護。你不能兩方面同時做到極致。你會選擇進攻、防守還是兼顧?

　　進攻-通過風險承擔爭取制勝投資，除了專業(yè)技巧，積極進取型也需要勇氣、有耐心的客戶和可靠的資本。投資決策可能具有取得長期或平均業(yè)績的潛力，如果沒有這些因素支持，積極進取投資者可能不會看到長期結果的到來。

　　在投資中，幾乎所有東西都是雙刃劍。選擇承但更高風險、以集中化代替多元化、利用杠桿放大收益都各有利弊。

　　然而，在善于思考的投資者看來，防守能取得較好的穩(wěn)定收益。

　　避免錯誤

　　從很多方面來看，心理因素都是最令人感興趣的導致投資錯誤的原因，它們可以極大地影響證券價格。這就是泡沫和崩潰的根源。

　　當預感到市場有過熱風險時：

　　留意他人的輕率舉動、作好應好低迷的心理準備、賣出資產(chǎn)，或至少賣出風險更高的資產(chǎn)、減少杠桿、籌集現(xiàn)金(或者進行現(xiàn)金分紅)。

　　最重要的事

　　成功的投資或成功的投資生涯的基礎，是價值。你必須清楚認識到您想買進的東西的價值。價值包括很多方面，并且有多種考察方法。簡單來說，就是賬面現(xiàn)金和有形資產(chǎn)價值，公司或資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力。

　　為取得卓越的投資結果，你必須對價值有深刻的洞察。因此你必須學會別人學不會的東西，以不同的視角看問題。

　　價格和價值的關系是成功投資的關鍵。低于價值買進是最可靠的盈利途徑，高于價值買進則很少奏效。

　　大多數(shù)投資者都簡單地把注意力放在收益機會上。一些領悟力較高的人認識到理解風險和獲取收益同等重要，但是極少投資者具備了解相關性這一控制投資組合整體風險的關鍵因素所需的素質(zhì)。

　　風險控制是防御型投資的核心。防御型投資者不僅會努力做正確的事，還非常強調(diào)不做錯誤的事。因為在逆境中生存與在順境中將收益最大化是相矛盾的，所以投資者必須決定兩者之間平衡，防御型投資者更注重前者。

　　風險控制和錯誤邊際必須時刻在你的投資組合中體現(xiàn)出來。但是你必須記住，它們隱敝資產(chǎn)。

　　投資成功的基本要求之一，也是最偉大的投資者的必備心理之一，是認識到我們無法預知宏觀未來。因此，投資者的時間最好用在獲取“可知“的知識優(yōu)勢上：行業(yè)、公司、證券的相關信息。你對微觀越關注，你越有可能比別人了解得更多。

　　無論是在衰退期限制損失和防御型投資者，還是在繁榮期爭取收益的積極進取型投資者，都已經(jīng)證明自己是有技術的。我們必須考察他們在與自己風格不相符的環(huán)境下的表現(xiàn)：

　　積極進取型投資者是否能在市場下跌時減少損失?

　　保守投資者能否在市場上漲時積極參與?

　　這種不對稱性就是真實技術的體現(xiàn)。如果做不到這些，可能得到的收益就是市場收益與貝塔系數(shù)的乘積。

　　(思考：設計量化觀察指標)

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